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                华人彩票腾讯分分彩∝a9602∴com2018年中国股权投
                作者:华人彩票    发布时间:2019-01-28 10:09    已浏览:

                来源:未知

                  2018年全球经济增长低于预期,未能延续2017年同步复苏的步伐。除了美国经济强势增长外,中国、欧元区、日本、英国等主要经济体复苏动能减弱。从前三季度的数据来看,中国GDP平均增速6.7%,略低于2017年6.9%的增速;美国增长2.8%,高于2017年0.6个百分点;日本增长1.3%,而2017年是1.9%;英国增长1.4%,2017年是1.8%。美联储在2018年加息4次,使得联邦基金目标利率在本年上升1个百分点的实事也同步反映了美国经济的复苏。不过,2018年12月的美联储议息会议转向鸽派,暗示2019年经济增速大概率趋缓

                  全球主要经济体PMI指标的变化同样预示着全球经济复苏正逐渐从同步转向分化。除了美国的制造业PMI指标在接近60%的高位外,其他国家的均处于55%下方,尤其是中国的该数值在2018年12月份下降到荣枯线以下,显示我国经济未来面临较大的下行压力。我们认为,中国经济的结构性问题,发展动力问题、去杠杆、大宗商品价格缺乏需求支撑等因素导致了我国目前经济复苏动能减弱

                  展望2019年,从中美等世界主要经济体10年期国债收益率指标来看,各国长期走势均向下,且短期走势下行斜率明显加大,意味着2019年全球经济波动或继续加大。我们认为有以下原因导致全球经济波动:1)中东的地缘政治冲突或将继续加剧,这将导致全球大宗商品价格处于宽幅震荡格局,对我国需求端造成不利影响。2)中美贸易摩擦的不确定性,这一方面影响我国出口,另一方面影响投资者的预期,2018年的资本市场已经反映了这一现象。不利的外部环境为我国经济增长带来不小的压力,这就要求我国增强货币政策的逆周期调节作用,加大国内减税等财政政策的扩张力度,来稳定经济增长预期

                  图表 3:2008-2018年世界主要经济体10年期国债收益率走势图(%)

                  从大类资产表现来看,债券是2018年表现最亮眼的星星,中证全债指数当年上涨8.8%,鹤立鸡群。众所周知,债券价格与其收益率成反向变动关系。2018年债市收益率整体呈现震荡下行态势,10年期国债和国开债全年下行67bp和122bp,利率的显著下行推动债券价格的上升。我们认为推动利率下行的主要因素如下:一是经济下行压力加大,无论是金融领域还是实体经济,均要求去杠杆,这导致融资环境收紧,基建投资大幅下滑,同时企业破产风险增加,裁员潮涌现,导致终端消费增速回落;国际方面中美贸易冲突反复,影响出口和投资者预期,所以从拉动经济增长的三驾马车来看,均出现减弱势头。另一方面,我国货币政策保持松紧适度,强化了逆周期调节预期,所以随着经济下行压力加大,市场对于货币政策进一步放松的预期上升。我们预测随着2019年经济下行压力的进一步凸显,债券牛市有望延续到2019年上半年

                  房价在2018年总体上涨5.2%,低于2017年7%左右的增幅,这也是国家稳定房地产市场的成果。由于国内房地产市场受政策影响较大,在高层强化“房住不炒”的预期下,房地产市场很难有较大幅度的上涨,但亦不会出现较大幅度的下跌,以避免发生系统性风险

                  再来看美元指数,前文已述及,2018年美联储总共加息4次,联邦目标基准利率上行100bp,使得美元兑人民币中间价年内上涨5%,美元指数上行4%左右。由于美元与黄金等大宗商品呈反向变动关系,所以美元上涨导致黄金价格当年下行1%,南华商品指数下行近6%,原油下行近20%。当然,原油下行除了美元因素外,与全球地缘政治冲突关系密切。2018年,美伊冲突、叙利亚危机、俄乌冲突等地缘政治因素对原油的供给侧造成巨大冲击,导致全球油价出现剧烈波动,表现为前三季度持续上升,第四季度骤然下降。当然,相对较低的油价,无疑利好消费者,也利好世界经济

                  股市方面,2018年全球主要股指无一上涨,MSCI全球指数下跌近9%。分国别来看,美股表现稍好,纳斯达克下跌3.88%,道琼斯指数、标普500指数分别下跌5.63%和6.24%,三者排名前三位。上证综指继续熊冠全球,全年下跌近25%。美国股市下跌更多的源于技术面,美股从2012年到2017年连续7年上涨,积聚了较高的风险,有回调的技术性压力,目前的美股市盈率仍然处于30倍的相对高位,相对其他市场来说仍显得较高,所以有进一步回调的压力。而A股尽管已经处于历史相对低位,目前位于2500点左右,估值仅10倍左右,但在没有大体量资金进场的情况下,市场筑底并非一蹴而就

                  从行业表现来看,A股所有行业全军覆没。相比较而言,公用事业和金融跌幅较少,两者分别下跌16.6%和17%;信息技术以34.4%的跌幅垫底。美股方面,医疗保健和公用事业产生正增长,居于前两位;能源和材料分别以20.5%和16.4%的跌幅排名垫底。公用事业以其非周期性特征在A股和美股中均处于前列,而材料均表现较弱,反映了全球经济放缓,大宗商品走弱的趋势

                  展望后市,从恐慌指数VIX走势来看,2018年底的VIX处于30左右的较高点位,意味着投资人预期未来指数波动将加剧

                  我国经济目前处于经济周期、金融周期和地产周期的叠加期。经济周期上,从GDP指标来看,我国经济将持续处于“L”形的底部,金融周期来看,我国处于见顶回落期,社融收紧,广义货币供应量M2增速逐步下行,再加之去杠杆和强金融监管导致社会融资需求的供需两端均显著收紧。不过,政府在2019年初提出稳杠杆的政策,社融需求端有望回升。地产周期上,我国处于地产周期的调控中期,房地产销售、到位资金等先行指标回落,将传导到地产的投资端。不过,由于地产产业链长、影响面广,房地产大起大落的概率很低

                  所以,后市来看,大类资产方面,债券在2019年上半年依然有不错的机会,其次,股票估值处于历史地位,有望在2019年迎来结构性行情。美元指数受贸易战和美联储加息影响较大,2019年美联储大概率偏鸽派,美元指数在2019年大概率下行,无疑利好黄金、大宗商品等。此外,我们应该意识到,私募股权是在中国经济新旧动能转换过程中增持新经济的绝佳方式,后文将详细介绍私募股权市场的“募、投、管、退”的方方面面

                  刚刚过去的2018年注定是不平凡的一年。供给侧结构性改革、金融去杠杆,在加上“房住不炒”政策的不放松,新旧动能转换远未完成,贸易战等因素叠加,我国宏观经济下行态势明显,大量企业破产倒闭、P2P频频暴雷、债券违约风波不断、股市出现非理性下跌,优质安全资产难觅。从先行指标来看,制造业PMI指数持续下行至荣枯线以下;四季度企业家信心指数降至67.8%,环比下降3.4个百分点,同比下降4.0个百分点;企业家宏观经济热度指数为 35.4%,环比下降 1.8 个百分点,同比下降 3.2 个百分点;31.1%的企业家认为宏观经济“偏冷”,这些指标都预示着我国未来经济走势堪忧

                  在这一宏观背景下,股权市场亦进入一个调整时期,一、二级市场估值倒挂的现象在2018年显得越发明显,“资管新规”的影响对募资形成了直接挑战,再加之IPO骤然减速,门槛进一步提升等因素,退出问题已然成为私募股权行业从业者遇到的普遍性问题。那么,2018年,股权市场的“募、投、管、退”与往年相比有何不同?哪些领域更受投资者的青睐?对于未来行业发展走势,又该如何研判

                  纵观2018年,对私募股权领域较为重要的法规包括《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(以下简称“资管新规”)、《商业银行理财业务监督管理办法》(以下简称“理财新规”)和《商业银行理财子公司管理办法》(以下简称“管理办法”)

                  “资管新规”按照产品类型统一监管标准,从募集方式和投资性质两个维度对资产管理产品进行分类,统一了投资范围、杠杆约束、信息披露等要求;坚持产品和投资者匹配原则,加强投资者适当性管理,强化金融机构的勤勉尽责和信息披露义务;明确资产管理业务不得承诺保本保收益,打破刚性兑付;严格非标准化债权类资产投资要求,禁止资金池,防范影子银行风险和流动性风险;分类统一负债和分级杠杆要求,消除多层嵌套,抑制通道业务;加强监管协调,强化宏观审慎管理和功能监管

                  首先,从资金端来看,“资管新规”向上穿透到合格投资者。它提出了家庭金融净资产不低于300万元,家庭金融资产不低于500万元,或者近3年来本人年均收入不低于40万元等硬性指标。其次,多层嵌套被消除。金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。这意味着此前市场上常见的“银行理财+私募基金”、“保险资管+私募基金”、“非金融机构+私募基金”等模式都将被禁止,未来大量上市公司进行杠杆收购的并购基金也将停滞。再次,资产端也设置了穿透,资金池运作被禁止。这意味着银行理财等资金通过资管计划投资私募股权基金时通常采取的“滚动发行”、期限错配、分离定价等操作均不再可行,相关涉嫌资金池的操作将被禁止

                  “资管新规”对私募股权的最大影响是堵住了有良好声誉且客群广泛的银行的资金来源,大多数私募机构出现了“募资难”的问题

                  9月28日,银保监会在经过两个月的征求意见后正式下发《商业银行理财业务监督管理办法》(下称“理财新规”)。这为“资管新规”在银行体系内的具体操作提供了操作路径

                  首先,借鉴保险业的做法,银行私募理财销售引入24小时的投资者冷静期,有利于减少银行理财领域的纠纷。其次,允许银行公募理财通过公募基金的形式投资股市,而之前仅能投资货币和债券类资产。再次,允许私募理财投资权益类资产,意味着银行理财资金可以进入PE市场,不过投资未上市企业股权的,应当为封闭式理财产品,且需要期限匹配。最后,禁止通道和嵌套投资,这与“资管新规”是一致的,意图在于防止资金在金融体系内空转,引导资金脱虚向实

                  12月2日,银保监会出台《商业银行理财子公司管理办法》(“管理办法”)。根据“管理办法”,商业银行可以通过理财子公司进入股权投资市场,但是必须满足原本就有理财专营部门且连续运营3年以上后方符合设立理财子公司的条件,部分地方银行和外资银行可能无法满足

                  从“资管新规”“理财新规”到“管理办法”来看,“资管新规”为各类资产管理产品的统一监管标准,“理财新规”为“资管新规”的配套实施细则,银行自身开展理财业务需同时遵守“资管新规”和“理财新规”。 “管理办法”为“理财新规”的配套制度,理财子公司开展理财业务需同时遵守“资管新规”、“理财新规”和“管理办法”

                  对于私募股权行业整体而言,银行理财子公司的加入从长期来看无疑是一个利好,这让市场的竞争更充分;同时,银行广泛的客群也为这个行业的私募管理机构提供充足的活水,将深刻影响未来的私募股权竞争格局

                  就我国私募基金整体行业(包括私募股权和私募证券)而言,截至2018年11月,已备案私募管理人数、备案基金数量及管理规模分别为24418家、75220只和127900亿元,较2017年年末分别增长8.8%、13.3%和15.2%。尽管维持了继续增长的态势,但增速较前值下滑明显,尤其是备案管理人数和备案基金数量增速趋缓。究其原因,是2018年整体经济去杠杆、金融行业收紧,且二级市场下行跌势明显,导致很多私募证券基金净值缩水甚至清盘

                  从结构上来看,私募股权的管理规模已大幅超越了私募证券,前者是后者的3.8倍,呈压倒态势。截至2018年11月,基金业协会已登记私募证券类机构数量为8966家,占整体数量的38%;而私募股权类机构数量则为14676家,占比62%。基金规模方面,私募证券的管理规模从2017年底的2.28万亿元下降到2018年底的2.26万亿元;私募股权的管理规模从2017年底的7.15万亿元上升到8.56万亿元,增长近20%;后者是前者的3.8倍。前文已述,私募证券的管理规模直接跟二级市场股市表现息息相关。2018年上涨综指下跌近25%,创业板下跌近30%,这些因素导致私募证券管理规模相应缩水

                  展望未来,私募股权市场的未来发展相比于私募证券来说更清晰,二者的差距或许在未来会进一步拉大,原因是私募证券的投资标的主要是二级市场股票,而我国在科创板实施注册制,股市进一步扩容,在没有大规模增量资金进场的情况下,股市很难看到春天,所以私募证券难言乐观。而私募股权在未来增加商业银行这一金主的情况下,再加之国税总局明确规定私募股权基金合伙人在基金取得的所得可以按照股息、利息、红利的20%的税率纳税,这对于私募股权的发展无疑是极大的利好

                  作为“募、投、管、退”业务链中的第一环,募集对于基金管理人的重要性不言而喻。一方面,募资金额的大小会直接影响到未来机构的业务发展;另一方面,募集基金数量的多少和募集基金规模的大小则决定了基金管理机构的市场地位。通常情况下,大部分机构会在一期基金管理到两年左右的时候开始募集下一期基金,募资周期通常在一年左右。中国的股权投资市场在2014-2015年前后受“双创”政策的影响,诞生了大量的VC/PE机构。到了2018年,这些机构将面对新一轮募资的考验。宏观经济下行、金融去杠杆、“资管新规”的实施等,都使得募资难成了今年VC/PE所面临的最为棘手的问题

                  据Wind的数据显示,2018年,我国股权投资基金共募集资金合计11196.62亿元,同比增长4.6%,大大低于前值128.9%的增幅。今年以来,一、二级市场估值倒挂明显,“资管新规”的实施等,都对私募股权的募资端造成了不小的压力。此外,案例数下降明显,2018年,共912只基金完成募资,较2017年的1131只下滑近20%。单只基金的平均募资额为12.28亿元,较前值的9.47亿元上升30%。这意味着,市场里的钱正在向更少的机构聚集,整个行业的马太效应进一步加剧。事实上,在对后市整体悲观的预期下,LP更倾向于选择大型知名投资机构合作

                  如果除去“资管新规”的影响,近期募资难的现象也可以看作是前几年行业爆发期发展过快后的一种理性调整。事实上,股权行业在经历了快速增长后进入一段盘整期不仅是一个正常的周期表现,也是自身持续发展的必要过程。尽管募资增长放缓,但除了大而全的头部基金以外,一些专注于一两个细分领域的优质基金,以及那些能获得资源支持的产业基金,在本轮寒潮中受到的影响其实并不大。而在历经泡沫破灭、大浪淘沙般的重新洗牌后,不合格的竞争者逐步出清,对留存机构来说也充满机遇,资金和优质资产资源会进一步向他们集中,这也是一个市场开始走向成熟、专业的主要标志

                  从基金币种来看,以2015年为分水岭,2015年之前,美元基金具有压倒性优势,而近几年,美元基金的空间进一步压缩,业内普遍认为是互联网红利消退的结果。2018年,人民币基金的案例占比高达99%,美元基金的市场空间被进一步挤压,纯外资及中外合资基金的占比合计为1%左右,份额微乎其微

                  这一方面源于2015年以来国家在外汇管控层面的日趋收紧,另一方面也说明国内股权投资市场在向外资学习取经多年后已日渐成熟,机构资金的本土化趋势已经非常明显

                  值得注意的是,尽管遭遇了募资困难,但是投资人似乎并未因此而减弱股权投资活动,与2018年募资寒潮形成鲜明对比的,则是投资端呈现出的另一番欣欣向荣的景象

                  究其原因,一方面是在供给侧结构性改革的推动下,我国经济建设逐步由高速增长向高质量增长转变,大量产业基金加速布局,进而带动投资数量的活跃。另一方面,前几年的募资额高涨,机构有大量的资金去投资。根据Wind数据显示,2018年,我国股权基金累计投资金额已经达到11437.26亿元,相较2017年增长接近70%;披露的投资案例数为5094个,同比增长接近50%。单笔投资金额为2.25亿元,较前值上升15%

                  这一方面反映了前几年高募资额的释放,另一方面也反映了头部投资机构拉高了估值之后,强者恒强的马太效应凸显。此外,2018年的投资轮次整体向后移也拉高了单笔投资额

                  图表 11:2014-2018年股权基金投资金额及案例数量变动情况(亿元,个)

                  2.投资轮次来看,早期项目仍占主导,但比例持续下降,投资轮次有后移的趋势

                  从2018年获投项目融资轮次来看,A轮融资数量占比最大,为36.4%;其次为B轮,占比19 .5%,而去年的第二名为天使轮。这一变化表明股权市场整体投资轮次有后移的趋势,这与前文的单笔投资额上升相互印证

                  由于2018年宏观经济下行,金融市场收紧,创投行业整体上缺乏热点和风口,加之很多之前年份的风口被证伪,这一系列因素使得投资机构在早期项目投资中表现相对谨慎,从而加大了对成熟期项目的投资力度。2019年,这种优胜劣汰的洗牌趋势亦将更趋明显

                  从行业分布来看,广义IT(含智能硬件、信息产业、人工智能等)和互联网排在前两名,投资案例数占总体案例数的比例均超过20%,成为2018年投资人眼中的“香饽饽”,这主要是因为人工智能应用非常广泛,渗透到了安防、教育、医疗、汽车等行业,且随着新技术的日趋成熟和运用,人工智能市场前景看好,市场想象空间巨大。互联网从2017年的第一名下降到2018年的第二名,但占比仍超过20%,表明“互联网+”这种经济形态日益深入人心。生物医药、电信、娱乐传媒分获三、四、五名,但占比较前两名差距较大。总体来说,2018年投资机构对热点的把握比较一致

                  广义IT为何受到投资者的青睐呢?我们认为这一方面要归因于2017年以来人工智能概念的持续大热:从AlphaGo ZERO碾压AlphaGo实现自我学习,到百度无人汽车上路、iPhoneX开启人脸解锁,人工智能的应用场景开始在各个行业逐渐明朗;而政策层也明显加大了相关领域的扶持力度,2017年3月的《政府工作报告》与7月的《新一代人工智能发展规划》中均提出:到2020年,我国人工智能总体技术和应用与世界先进水平同步,人工智能产业成为新的重要经济增长点;到2025年人工智能基础理论实现重大突破,部分技术与应用达到世界领先水平;到2030年人工智能理论、技术与应用总体达到世界领先水平,成为世界主要人工智能创新中心

                  而在目前股权基金募集规模增速明显放缓的大背景下,人工智能相关主题基金却依旧受到资本热捧。事实上,在未来很长的一个时间段内,人工智能都将成为企业业绩增长的最大贡献因素,而这也使得风险资本对人工智能的头部公司青睐有加。据融资中国统计,在过去的一年时间里,至少9家人工智能企业获得了多次融资;如商汤科技仅在2017年7月至2018年的5月之间,就收获了来自阿里巴巴、深创投等知名机构的4轮融资,融资总额在17亿美元以上。如果说2018年之前的创投热点是“互联网+”的线年之后的世界无疑将是一个“AI+”的时代

                  另一方面,则是源于中兴事件之后,国家资本对于半导体及相关硬件行业的重新重视。随着中美在高技术领域内的竞争加剧,未来中国对摆脱核心技术受制于人的需求无疑将越来越迫切。习总书记在年初考察时就曾特别提到:“核心技术是国之重器”、“核心技术靠化缘是要不来的,只有自力更生”,提出“要打通基础研究和技术创新衔接的绿色通道,力争以基础研究带动应用技术群体突破”。事实上,也只有硬件科技这块“骨头”足够硬,中国在数字化技术上才有机会“站上来”,与国际巨头平等对线 日,国务院总理李克强在《政府工作报告》中论述我国实体经济发展时,指出将“推动集成电路、第五代移动通信、飞机发动机、新能源汽车、新材料等产业发展”,首次把推动集成电路产业发展放在实体经济的首位来强调。3月30日,财政部、税务总局等部门联合发布了《关于集成电路生产企业有关企业所得税政策问题的通知》,对符合相关条件的企业给予第1-5年免税,第6-10年税率减半的巨额减免优惠。而就在同年5月份,国家集成电路产业投资基金二期募资已上报国务院并获批,华人彩票腾讯分分彩∝a9602∴com筹资规模约在1500-2000亿元之间,预计新增地方集成电路产业投资基金将达到5564-7419亿元左右。保守估计下,中国集成电路产业投资基金总量也将突破万亿——即使以线性视角来看,未来整个行业也将至少获得5到10倍的转换效率提升

                  正是在这样的背景下,产业资本也纷纷加大了该领域内的布局。仅2018上半年,就有国家开发银行、华芯投资以1500亿元投资紫光集团,以及国家集成电路产业投资基金、亦庄40亿元投资燕东微电子等大额战略投资落地。事实上,2018年的中兴事件,已经极大地刺激中国政府加大对集成电路、科技硬件的投入。自主研发和加大相关行业的资金投入将成为中国未来的“政治正确”,而这也将为中国的风险资本提供巨大的市场机遇

                  值得注意的是,代表新经济发展趋势的独角兽在2018年也经历了较多的“悲欢离合。”截至2018年初,科技部公布的独角兽企业总数为164家,总估值近4万亿人民币,平均每家估值242亿人民币

                  2018年,资本市场积极拥抱新经济,为独角兽企业IPO开通绿色通道,A股试行CDR,并表示未来将改革发行上市制度,此举进一步激发了机构的投资热情。分布于18个行业或领域的164家独角兽中,今年上半年就有42家获得过融资;有38家在美国上市,包括拼多多、爱奇艺、腾讯音乐等。另外,在港股上市的中国独角兽企业也超过10家。还未上市的热门独角兽,如滴滴、优步等,也都在考虑IPO计划。在资本市场前景不明的情况下选择上市,也让很多独角兽企业承受了很大压力,一大半企业上市后都遭遇了破发。今年在港股上市的新经济股中,有超过80%的个股已经破发

                  但同时我们注意到,中国独角兽企业成长速度过快,部分企业估值虚高,一、二级市场估值倒挂等现象已经引起了投资机构的重视。本质上来说,独角兽企业的诞生意味着新经济的崛起,是新旧动能转换的具体体现,而股权投资正式这些优质企业不断壮大的重要推动力。我们希望股权投资基金能够为独角兽企业带来稳定的长期资金,而不要急于求成寻求变现退出,毕竟海内外资本市场前景并不十分明朗

                  经过了2017年的IPO大提速,2018年上市数量有了明显下降,这也符合我们在去年年底时的判断。事实上,就目前A股市场整体规模、承载能力、上市公司质量、投资者风险等多方面因素的综合考量,2017年这种IPO发行规模“井喷”的局面很难长期持续。随着乐视网IPO财务造假事件的发酵,2018年IPO审核明显趋严

                  2018年,A股市场共计有100家企业上市,对比2017年的436家企业减少了77%;募资金额方面,2018年IPO募集资金规模为1298.77亿元,同比下降40.5%。平均募资额来看,2018年的单笔平均募资额为13亿元,大大高于前几年的5-8亿元的平均规模,其中2018年最大IPO工业富联募资270亿元,占整体募资额的20%,拉高了当年的平均募资额

                  2018年,资本市场遇冷,管理层放缓了IPO的节奏,更加注重IPO的质量,导致IPO数量和募资额大幅下降

                  图表 14:2014-2018年IPO实际募资金额及案例数变动情况(亿元,家数)

                  在并购方面,近几年盛行的并购基金多是“PE+上市公司”模式,即PE基金为有转型需求的上市公司寻找优质资产,并装进上市公司。一般情况下,上市公司多是以定增形式购买所需资产。然而自2017年2月“再融资新规”中对上市公司定增规模、频率做出限制后,并购市场成交渐趋低迷,并购基金深受影响

                  2018年,并购金额为31548.48亿元,同比下降近4成,而并购案例数为11603个,同比增长15%,反映出来的就是单笔并购额从去年的5.01亿元下降到今年的2.72亿元,降幅高达46%

                  2018年的并购市场遇冷,一方面是在金融去杠杆、企业融资难的大环境下,并购市场交易热度持续走低。另一方面,自2017年以来,我国持续规范引导企业跨境并购行为,同时境外市场对我国企业跨境并购的审核趋严,中国企业跨境并购的外部环境明显收紧

                  图表 15:2014-2018年股权并购披露金额及案例个数(单位:亿元)

                  展望未来,我们预计2019年的并购市场可能会略有升温,原因如下:一方面资本市场颓势短期内难以改观,对于习惯了4-5年就退出的中国股权投资基金来说,有寻求并购退出的动力;另一方面,中国宏观经济下行态势明显,很多企业濒临破产,有被并购延续“生命”的客观需求。工业企业的上下游整合与制造能力的升级是2019年中国并购交易的主要推动力



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